从海外经验去研究中国证券行业的经营模式、业务架构、佣金状况具有比较重要意义。本文主要通过这三个方面去对比下中美证券行业近年来的发展现状，从中寻找其异同点，归纳出某些有利于我国证券行业发展的模式。
一、中美证券行业的经营模式
自诞生以来，美国投资银行经历了从混业期（1850-1929）、分业期（1929-1980）、转变期（1980-2007）到次贷危机后重回混业（2007-至今）的四个阶段。在混业与分业的交替下，美国投资银行的各项制度完善和市场架构的成熟铸就了当前其市值远超全球其他国家市场规模。
美国投行发展史
资料来源：《美国投资银行监管制度演变的政治学分析》，《美国金融监管发展史》
目前美国的投资银行模式主要分成两类：独立投行模式和全能银行模式，其中以全能银行模式为主。由于全能银行有着业务全面，高资金流入，抗风险能力强的特点，因此在美国市场上占据着重要地位。区别于美国，中国金融系统目前还处在分业管理之中。证券、银行、保险、信托各有各的经营范围，证券行业主要以独立投行模式为主，证券公司盈利模式较为单一，抗风险能力不如美国。
二、中美证券行业差异
中美证券行业在行业集中度、资管业务、佣金表现、杠杆率方面具有比较大的差异性。
1.行业集中度
历史经验表明，大券商在资本金实力、资金成本、风险定价能力、机构客户布局上有着明显的竞争优势。近15年来，美国数千家券商不断整合，数量减少了30%，市场高度集中，目前前10大券商占据的市场份额超过70%。相比之下，中国前10大券商占据市场份额仅超过50%。拿顶尖投行来估算，要想出现航母级一流投行则至少需要20年时间。
中美证券行业集中度
数据来源：wind，SNL，公司年报，麦肯锡整理
2.资管业务
在资管业务方面，美国大资管的主要资金来源是家庭投资者，其次是退休养老。以共同基金为例，2017年美国家庭投资者持有共同基金占共同基金净值的89.89%。
中国券商资管的资金来源主要是银行理财产品方面。由于我国商业银行受资本充足率、风险指标以及各类指导意见的约束，资金无法直接投向部分高收益率、低风险的企业，因此以“银证合作”和“银证信合作”为代表的通道资管业务成为我国券商资管的体现。截至2016 年末，券商定向资管中来源于银行、信托的资金合计12.68万亿元，占券商资管规模的72.13%，券商集合和定向资管中来源于个人投资者的资金合计0.98万亿元，仅占券商资管规模的5.59%。
中美资管业务资金来源（左-美国,右-中国）
数据来源：ICI,中国基金业协会，中信建投证券研究发展部
3.经纪业务的佣金率
美国的佣金自由化使得传统经纪业务增长乏力，推动了投资银行寻找新的业务增长点。1975年协议佣金制度实施后，美国佣金率由1976年的约1%下降至2000年的0.1%以下。由于佣金率的不断降低导致了整体市场经纪业务利润率在不断下降。
反观中国自2014年国金推出佣金宝、华泰主动降佣，15年网上开户普及、互联网企业进入券商领域以来，券商也进入了低佣金时代。随着在一人一户”限制全面放开后，传统经纪业务竞争进入白热化，尤其一些中小券商及互联网企业通过提供低廉的佣金，去快速获取市场份额。2018 年度行业平均净佣金率将至万分之3.76。截至2018年上半年，TOP5/TOP10券商分仓佣金份额已由2014年的29%下滑至25%/由2014的49%下滑至44%。
中美经纪业务佣金率（左-中国，右-美国）
数据来源：wind，兴业证券研究所，中航证券研究所
4.中美证券行业杠杆倍数
2007-2008年次贷危机之后，美国证券行业，尤其以高盛、摩根士丹利为首的投资银行型由之前30倍左右的杠杆倍数降低到了10倍左右，并于近年一直维持这个数值。尽管近年中国券商的杠杆倍数有所提升，相比之下美国投行的倍数仍然高于中国券商。目前中国证券行业杠杆倍数主要在3-3.5之间波动。如2017年，中国的国泰君安和中信证券的杠杆倍数分别为 3.1倍和2.2倍。
中、美、欧证券行业杠杆率对比
数据来源：证券业协会，银保监会，基金业协会，信托业协会，文献检索，麦肯锡整理
三、归纳与总结—中美证券行业
上述对比中美证券行业部分差异，发现双方的差异性下既有亮点也有不足，因此我们需要辩证看待：
1.全能银行（银行系券商、金控集团）业务全面，抗风险能力强。在面对金融危机时，全能银行能较好的抵御风险，成功过关，优点显而易见。
2.适度追求规模效应，从粗放式到精细化经营。美国大型投资银行规模效应突显优势，如在资本、人才、机构、客户的规模优势下进行资源协调，抗风险。
3.“低佣金率时代”是市场共识，传统经纪业务向财富管理、创新业务转型成为关键。
4.根据市场状况，进行适度杠杆。美国历史经验表明，高杠杆，在经济繁荣的时期，他们能够获得非常高的收益。然而，当市场陷入危机之时，利润大幅下滑下很容易榨干资金。例如，2008年金融危机，雷曼兄弟宣布进入破产保护时，由于高杠杆，其负债高达6130亿美元。因此，适度杠杆是有必要的。
2007年五大投行与国内知名券商杠杆率与ROE
数据来源：2017公司年报，海通证券研究所